Przed ECB: QE dłużej o sześć miesięcy, a co dalej?
Nie robiąc nic, Europejski Bank Centralny doprowadzi do zakończenia programu skupu aktywów (luzowania ilościowego, QE) w marcu 2017 r. Jednakże wzrost gospodarczy w strefie euro pozostaje wątły (0,3 proc. k/k), inflacja bazowa wytraciła wzrostowy pęd (0,8 proc. r/r), a przyszłoroczne wybory w kluczowych państwach Europy stanowią ognisko do podwyższonej zmienności rynkowej. Przy takich perspektywach ECB jest zmuszony podtrzymywać ekspansję monetarną.
W czwartek ECB stanie przed trzema pytaniami:
- o ile i w jakiej skali wydłużyć QE?
- czy dokonywać zmian w warunkach programu w związku z wyczerpywaniem się portfela dostępnych instrumentów do skupu?
- czy odnieść się do kwestii wygaszania programu w przyszłości?
Wydłużenie QE
Oczekujemy, że ECB zdecyduje o wydłużeniu programu o sześć miesięcy do września 2017 r. w obecnej skali, tj. 80 mld EUR/mies. Uważamy, że jest to najprostsze rozwiązanie świadczące o kontynuacji dotychczasowej polityki. Zwiększenie tempa skupu nie wchodzi w grę, gdyż sytuacja ekonomiczna strefy euro nie uległa w ostatnim czasie pogorszeniu, które uzasadniałoby zwiększenie ekspansji. Doniesienia prasowe w ostatnich tygodniach sugerowały, że poparcie w Radzie Prezesów może znaleźć opcja wydłużenia w mniejszej skali, czyli 60 mld EUR/mies., w obawie przed stworzeniem wrażenia bezterminowości programu. Wydaje nam się jednak, że większym ryzykiem w takim scenariuszu jest natychmiastowe wywołanie obaw o początek procesu wygaszania QE, co by mogło podnieść rentowności obligacji państw z peryferii Eurolandu i zniweczyć cel luzowania ilościowego. Podobne ryzyko towarzyszy rozwiązaniu pośredniemu: 80 mld EUR do czerwca, a potem 60 mld EUR do września.
Zmiany parametrów
Decyzja o wydłużeniu QE o sześć miesięcy z pewnością nie będzie wiązać się z natychmiastowym zakończeniem programu po wrześniu 2017 r., co oznacza, że ECB stanie przed problemem wyczerpywania się obligacji dostępnych do skupu w ramach narzuconych sobie warunków. Jednak ich modyfikacja rodzi problemy natury prawnej i ekonomicznej. Rezygnacja z tzw. capital key (proporcja udziału obligacji w portfelu odpowiada udziałowi wpłat państw do kapitału zakładowego ECB) jest poza wszelkimi rozważaniami, gdyż podniesie głosy o finansowanie deficytów największych dłużników. Obniżenie stopy depozytowej (obecnie -0,4 proc.; ECB nie może skupować obligacji o niższej rentowności) byłoby rozwiązaniem drenującym wyniki finansowe banków komercyjnych i grozi ucieczką oszczędności poza system bankowy. Najmniej kontrowersji budzi podwyższenie limitu maksymalnego udziału w emisji (np. do 50 proc. z obecnych 33 proc.), choć rozwiązanie to narusza zalecenia Europejskiego Trybunału Sprawiedliwości, który uznał legalność programu QE pod warunkiem, że ramy jego działania będą respektowane.
Prasa donosiła, że w kwestii modyfikacji warunków programu nie ma konsensusu w Radzie Prezesów, stąd nie wykluczamy, że decyzja w tej sprawie może zostać odłożona na późniejszy termin. W związku z ostatnią wyprzedażą na globalnym rynku obligacji więcej instrumentów spełnia wymóg oprocentowania powyżej stopy depozytowej ECB. Na ten moment obligacje warte ok. 1 bln EUR pozostają dostępne do skupu ECB, zanim osiągnięty zostanie limit udziału w emisji (33 proc.). Na obecnych warunkach nie wcześniej, jak dopiero w październiku 2017 r. ECB utraci możliwość kupna obligacji Portugalii i Finlandii, a dopiero po kwietniu 2018 r. - Holandii, Hiszpanii i Niemiec.
Wygaszanie programu
Uważamy za mało realne, aby ECB bezpośrednio w komunikacie odniósł się do tematu terminu i formy odchodzenia od skupu aktywów. Bank centralny będzie chciał sobie pozostawić elastyczność reakcji na przyszły rozwój wypadków. Jednakże kwestia wygaszania QE rozgrzewa rynki finansowe od ponad miesiąca i prezes Draghi niejako będzie zmuszony poruszyć ten temat podczas konferencji prasowej. Pośrednim przygotowywaniem rynków na wygaszanie QE może być zwrócenie uwagi na stopniowe wyczerpywanie się dostępnych obligacji do skupu, albo rosnące koszty ekonomiczne programu. Przesłanką mogą też być nowe prognozy makroekonomiczne. Oczekuje się, że prognozy wzrostu i inflacji na 2017 rok zostaną obniżone, jednak utrzymanie szacunków dla 2018 r. zasugeruje, że ECB nie widzi ryzyk skłaniających ich do dłuższego utrzymywania programu. Podobnie mogą podziałać publikowane pierwszy raz prognozy inflacji dla 2019 r., jeśli wskażą powrót inflacji w okolice celu (definiowanego: „blisko, ale poniżej 2 proc.”). ECB może wykorzystać te prognozy jako potwierdzenie skuteczności prowadzonych działań.
Reakcja EUR
Dla reakcji EUR widzimy dwustronne ryzyko wynikające z różnych godzin publikacji informacji. Wydłużenie QE zostanie ogłoszone w komunikacie prasowym razem z decyzją o poziomie stóp procentowych o 13:45. W związku z tym, że na początku tygodnia inwestorzy zredukowali ekspozycję w krótkich pozycjach w EUR, rynek w mniejszym stopniu jest spozycjonowany pod spodziewany rezultat. Stąd decyzja o wydłużeniu QE o 6 miesięcy w wysokości 80 mld EUR powinna przynieść wstępne osłabienie EUR, nawet jeśli jest to scenariusz zbliżony do konsensusu. Zwiększona zmienność będzie towarzyszyć konferencji prasowej prezesa Draghiego o 14:30, kiedy powinny pojawić się decyzje odnośnie zmian warunków programu skupu aktywów i/lub informacje na temat wygaszania QE. Biorąc pod uwagę, że zakładamy brak modyfikacji parametrów programu i pośrednie sugestie wygaszania (wyższe prognozy inflacji), konferencja powinna przynieść wzrosty EUR wywołane ucieczką inwestorów z krótkich pozycji (tzw. „short squeeze”), zanim rynek ponownie zacznie szukać okazji do sprzedaży EUR pod średnioterminowe ryzyka polityczne.
Przy utrzymaniu obecnych poziomów do jutra, dla EUR/USD widzimy wstępne spadki w okolice 1,06 z późniejszym odbiciem pod 1,0850.
Czytaj więcej na...
Niniejsza publikacja została przygotowany przez Dom Maklerski TMS Brokers S.A. (“TMS Brokers”) z siedzibą w Warszawie, ul. Złota 59 00-120 Warszawa, wpisaną do rejestru przedsiębiorców przez Sąd Rejonowy dla m. st. Warszawy w Warszawie XII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego pod numerem KRS 0000204776, NIP 526.27.59.131, kapitał w wysokości 3,537,560 PLN, w całości wpłacony, działający zgodnie z ustawą z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi, wyłącznie na potrzeby klientów OANDA TMS Brokers.
TMS Brokers podlega nadzorowi Komisji Nadzoru Finansowego na podstawie zezwolenia z dnia 26 kwietnia 2004 r. (KPWiG-4021-54-1/2004)
Niniejsza publikacja jest publikacją handlową w rozumieniu art. 36 ust. 2 Rozporządzenia delegowanego Komisji (UE) 2017/565 z dnia 25 kwietnia 2016 r. uzupełniającego dyrektywę Parlamentu Europejskiego i Rady 2014/65/UE w odniesieniu do wymogów organizacyjnych i warunków prowadzenia działalności przez firmy inwestycyjne oraz pojęć zdefiniowanych na potrzeby tej dyrektywy.
Odbiorcy, tej publikacji przed podjęciem jakiekolwiek decyzji inwestycyjnej na podstawie niniejszej publikacji powinni zasięgnąć opinii doradcy finansowego.
TMS Brokers przy sporządzaniu niniejszej publikacji nie uwzględniał indywidualnych potrzeb i sytuacji danego inwestora. Inwestycje oraz usługi przedstawione lub zawarte w niniejszym dokumencie mogą nie być dla konkretnego inwestora odpowiednie, dlatego w razie wątpliwości dotyczących takich inwestycji, bądź usług inwestycyjnych zaleca się konsultację z niezależnym doradcą inwestycyjnym
Odbiorca niniejszego raportu musi dokonać własnej oceny, czy inwestycja w jakikolwiek instrument, do którego niniejsza publikacja się odnosi jest dla niego odpowiednia w oparciu o korzyści i ryzyka w nim zawarte biorąc pod uwagę jego własną strategię oraz sytuację prawną i finansową.
Żadna z informacji przedstawionych w niniejszej publikacji nie stanowi porady inwestycyjnej, prawnej, księgowej czy podatkowej lub oświadczenia, że jakakolwiek strategia inwestycyjna jest adekwatna lub odpowiednia z względu na indywidualne okoliczności dotyczące odbiorcy, jak również nie stanowi w żaden inny sposób osobistej rekomendacji. TMS Brokers nie świadczy usług doradztwa podatkowego związanych z inwestowaniem w instrumenty finansowe i zaleca skontaktowanie się z niezależnym doradcą podatkowym.
Niniejsza publikacja ma jedynie informacyjny charakter i:
(i) nie stanowi ani nie tworzy części oferty sprzedaży, subskrypcji lub zaproszenia do nabycia lub subskrypcji jakichkolwiek instrumentów finansowych,
(ii) nie ma na celu oferowania nabycia lub zapisu ani nakłaniania do nabycia lub zapisu na jakiekolwiek instrumenty finansowe
(iii) nie stanowi reklamy jakichkolwiek instrumentów finansowych
Niniejsza publikacja została sporządzona z zachowaniem należytej staranności, rzetelności oraz zasad obiektywizmu w oparciu o ogólnodostępne informacje. Informacje i opinie zawarte w niniejszym dokumencie zostały zebrane lub opracowane przez TMS Brokers w oparciu o źródła uznawane za wiarygodne, jednakże TMS Brokers oraz podmioty z nim powiązane nie ponoszą odpowiedzialności za wszelkie niedokładności lub pominięcia. Niniejszy dokument wyraża wiedzę oraz poglądy jego autorów, według stanu na dzień sporządzenia.
Wyniki osiągnięte w przeszłości nie powinny być traktowane jako wskazanie, czy gwarancja przyszłych wyników. TMS Brokers nie ponosi odpowiedzialności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie niniejszej publikacji ani za szkody poniesione w wyniku decyzji inwestycyjnych na podstawie niniejszej publikacji.
Data na pierwszej stronie niniejszej publikacji jest datą sporządzenia i jej opublikowania.
Kontrakty CFD są złożonymi instrumentami i wiążą się z dużym ryzykiem szybkiej utraty środków pieniężnych z powodu dźwigni finansowej. 76% rachunków inwestorów detalicznych odnotowuje straty w wyniku handlu kontraktami CFD u niniejszego dostawcy. Zastanów się, czy rozumiesz, jak działają kontrakty CFD, i czy możesz pozwolić sobie na wysokie ryzyko utraty pieniędzy.
Szczegółowe informacje dotyczące TMS Brokers, zasad sporządzania i rozpowszechniania rekomendacji, źródeł informacji, określenia odbiorców rekomendacji, terminologii fachowej, konfliktów interesów, jak również częstotliwości wydawania i ważności rekomendacji, wskazane zostały na stronach internetowych www.tms.pl w części https://www.tms.pl/zastrzezenia-prawne
Konrad Białas
Główny Ekonomista
