Przed ECB: Jeszcze nie czas na dalsze luzowanie
Czynniki alarmujące
Jeśli chcielibyśmy wskazać argumenty przemawiające za luzowaniem we wrześniu, nie byłoby to trudne. Aktywność gospodarcza w strefie euro od kilku miesięcy systematycznie słabnie, o czym na początku tygodnia przypomniały spadające indeksy PMI dla przemysłu (wykres 3). Ponieważ nic nie wskazuje, aby kryzys ukraiński miał się szybko zakończyć, perspektywy wzrostu gospodarczego w Europie obecnie prezentują się gorzej niż pod koniec pierwszego półrocza, co zapewne zostanie uwzględnione w nowych prognozach makroekonomicznych ekspertów z ECB. Dalej, choć widać poprawę na polu udzielania kredytów dla prywatnych przedsiębiorstw, roczna dynamika wciąż pozostaje ujemna (w lipcu -2,3 proc. r/r, wykres 2). Analizując oprocentowanie kredytów dla małych i średnich firm w poszczególnych państwach bloku, wciąż widać oznaki zaburzeń mechanizmu transmisji polityki monetarnej, jednakże należy zwrócić uwagę, że po czerwcowej obniżce stóp procentowych różnica w koszcie kredytu dla hiszpańskich i włoskich przedsiębiorstw względem niemieckich odpowiedników uległa zawężeniu (wykres 1). Niestety na ten moment ECB udostępnia dane tylko do czerwca 2014 r., zatem nie wiemy, czy zmniejszanie spreadu jest kontynuowane.
Na froncie inflacyjnym ECB także może mieć powody do zmartwień. Wstępny szacunek HICP za sierpień wskazał na spowolnienie rocznej dynamiki do 0,3 proc., co jest najniższym odczytem od października 2009 r. Teraz, aby czerwcowa prognoza banku dotycząca średniej inflacji w całym 2014 r. (0,7 proc.) zrealizowała się, przez kolejne 4 miesiące wskaźnik cen powinien wynosić co najmniej 1 proc. Pewnym pocieszeniem dla Rady Zarządzającej powinien być wzrost inflacji bazowej (do 0,9% r/r w sierpniu), przysparzając argument, że za spadek inflacji odpowiadają czynniki najbardziej zmienne.
Powody do niepokoju wzbudza także obniżenie się oczekiwań inflacyjnych w strefie euro. Podczas sympozjum w Jackson Hole Mario Draghi wyjawił swój preferowany wskaźnik miary oczekiwań inflacyjnych w średnim terminie – stopę swapa inflacyjnego 5y/5y (określa oczekiwany średni poziom inflacji w ciągu 5 lat, startując za 5 lat; innymi słowy obecnie oznacza to jakie w 2019 r. będą oczekiwania dotyczące średniej inflacji do 2024 r.). Pod koniec sierpnia stopa swapa spadła do 1,95% (wykres 4), a zatem jest już na granicy celu inflacyjnego EBC („poniżej, ale blisko 2%”). Kontynuacja tej tendencji będzie stanowić zagrożenie dla podstawowego mandatu polityki ECB, tj. utrzymania stabilności cen w strefie euro.
Za wcześnie na ocenę efektów ostatnich zmian
Pomimo powyższego, czy rzeczywiście wrzesień już jest tym momentem, aby podejmować nowe kroki w polityce pieniężnej? Uważamy, że nie. W naszej ocenie Rada Zarządzająca potrzebuje więcej danych, aby stwierdzić, czy wprowadzone w czerwcu narzędzia monetarne zaczynają przynosić oczekiwane efekty. Jak dotąd widocznym skutkiem jest deprecjacja euro, stopniowo poprawiając konkurencyjność europejskiego eksportu. W ciągu ostatnich trzech miesięcy ważony handlem indeks euro spadł o 2,3 proc.; spadek EUR/USD w tym czasie był jeszcze większy i wyniósł 3,6 proc. Ale zapowiedziany w czerwcu program ukierunkowanych pożyczek dla banków (TLTRO) jeszcze nie wystartował – pierwsza aukcja odbędzie się dopiero 18 września i do połowy 2016 roku powinna przynieść 650 mld euro dodatkowej płynności na europejskim rynku międzybankowym (wg ankiety Bloomberga). Część z tych środków powinna zostać zamieniona na tanie kredyty dla przedsiębiorstw, przyspieszając proces naprawy mechanizmu transmisji polityki monetarnej.
Nie spodziewamy się, aby w czwartek doszło do obniżki stóp procentowych, gdyż korzyść z redukcji kosztu pieniądza z obecnego poziomu (referencyjna: 0,15 proc., depozytowa: -0,1 proc.) będzie niewspółmierna do potencjalnych zagrożeń w postaci zachwiania stabilności systemu finansowego (np. odpływ kapitału ze strefy euro, wzrost stawek oprocentowania kredytu dla klientów niefinansowych). Naszym zdaniem nikłe są szanse na ogłoszenie uruchomienia programu skupu instrumentów opartych o różnego rodzaju aktywa (asset-backed securities, ABS). Podczas wystąpienia w Jackson Hole prezes Draghi powiedział, że w banku trwają prace nad uruchomieniem takiego programu, jednak biorąc pod uwagę, że dopiero w zeszłym tygodniu ECB wynajął Blackrock Solutions jako doradcę przy tworzeniu ram programu, ogłoszenie skupu prawdopodobnie odsunie się na przełom roku. We wrześniu w komunikacie po posiedzeniu Rady co najwyżej może pojawić się sygnał, że skup ABS urealni się, jeśli perspektywy dla inflacji będą ulegać dalszemu pogorszeniu. Podobna argumentacja może towarzyszyć tematowi programu skupu aktywów QE, do którego ECB zgłosił gotowość w trakcie czerwcowej konferencji prasowej. W tym wypadku jednak istotniejsze wydaje się, że QE jest bronią ostateczną banku centralnego w walce ze słabym wzrostem gospodarczym i niską inflacją. Uruchomienie programu skupu aktywów będzie złym sygnałem wysłanym w rynek, wskazującym na wyczerpanie się pomysłów wśród decydentów ECB, podkopując zaufanie do banku i europejskiego systemu finansowego.
Euro z szansą na odreagowanie
Biorąc pod uwagę, że na rynku finansowym zdania odnośnie wrześniowej decyzji ECB są podzielone, zakładany przez nas scenariusz braku zmian w polityce pieniężnej może przynieść krótkoterminowe odreagowanie ostatniego osłabienia euro. Jednakże należy pamiętać, że Rada Zarządzająca utrzymuje gołębie nastawienie i pozostaje w gotowości do dalszego luzowania polityki tak długo, jak będzie istnieć ryzyko dalszego pogorszenia oczekiwań inflacyjnych. Z tego punktu widzenia trwałość odbicia euro w dłuższym horyzoncie jest wątpliwa.
Czytaj więcej na...
Niniejsza publikacja została przygotowany przez Dom Maklerski TMS Brokers S.A. (“TMS Brokers”) z siedzibą w Warszawie, ul. Złota 59 00-120 Warszawa, wpisaną do rejestru przedsiębiorców przez Sąd Rejonowy dla m. st. Warszawy w Warszawie XII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego pod numerem KRS 0000204776, NIP 526.27.59.131, kapitał w wysokości 3,537,560 PLN, w całości wpłacony, działający zgodnie z ustawą z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi, wyłącznie na potrzeby klientów OANDA TMS Brokers.
TMS Brokers podlega nadzorowi Komisji Nadzoru Finansowego na podstawie zezwolenia z dnia 26 kwietnia 2004 r. (KPWiG-4021-54-1/2004)
Niniejsza publikacja jest publikacją handlową w rozumieniu art. 36 ust. 2 Rozporządzenia delegowanego Komisji (UE) 2017/565 z dnia 25 kwietnia 2016 r. uzupełniającego dyrektywę Parlamentu Europejskiego i Rady 2014/65/UE w odniesieniu do wymogów organizacyjnych i warunków prowadzenia działalności przez firmy inwestycyjne oraz pojęć zdefiniowanych na potrzeby tej dyrektywy.
Odbiorcy, tej publikacji przed podjęciem jakiekolwiek decyzji inwestycyjnej na podstawie niniejszej publikacji powinni zasięgnąć opinii doradcy finansowego.
TMS Brokers przy sporządzaniu niniejszej publikacji nie uwzględniał indywidualnych potrzeb i sytuacji danego inwestora. Inwestycje oraz usługi przedstawione lub zawarte w niniejszym dokumencie mogą nie być dla konkretnego inwestora odpowiednie, dlatego w razie wątpliwości dotyczących takich inwestycji, bądź usług inwestycyjnych zaleca się konsultację z niezależnym doradcą inwestycyjnym
Odbiorca niniejszego raportu musi dokonać własnej oceny, czy inwestycja w jakikolwiek instrument, do którego niniejsza publikacja się odnosi jest dla niego odpowiednia w oparciu o korzyści i ryzyka w nim zawarte biorąc pod uwagę jego własną strategię oraz sytuację prawną i finansową.
Żadna z informacji przedstawionych w niniejszej publikacji nie stanowi porady inwestycyjnej, prawnej, księgowej czy podatkowej lub oświadczenia, że jakakolwiek strategia inwestycyjna jest adekwatna lub odpowiednia z względu na indywidualne okoliczności dotyczące odbiorcy, jak również nie stanowi w żaden inny sposób osobistej rekomendacji. TMS Brokers nie świadczy usług doradztwa podatkowego związanych z inwestowaniem w instrumenty finansowe i zaleca skontaktowanie się z niezależnym doradcą podatkowym.
Niniejsza publikacja ma jedynie informacyjny charakter i:
(i) nie stanowi ani nie tworzy części oferty sprzedaży, subskrypcji lub zaproszenia do nabycia lub subskrypcji jakichkolwiek instrumentów finansowych,
(ii) nie ma na celu oferowania nabycia lub zapisu ani nakłaniania do nabycia lub zapisu na jakiekolwiek instrumenty finansowe
(iii) nie stanowi reklamy jakichkolwiek instrumentów finansowych
Niniejsza publikacja została sporządzona z zachowaniem należytej staranności, rzetelności oraz zasad obiektywizmu w oparciu o ogólnodostępne informacje. Informacje i opinie zawarte w niniejszym dokumencie zostały zebrane lub opracowane przez TMS Brokers w oparciu o źródła uznawane za wiarygodne, jednakże TMS Brokers oraz podmioty z nim powiązane nie ponoszą odpowiedzialności za wszelkie niedokładności lub pominięcia. Niniejszy dokument wyraża wiedzę oraz poglądy jego autorów, według stanu na dzień sporządzenia.
Wyniki osiągnięte w przeszłości nie powinny być traktowane jako wskazanie, czy gwarancja przyszłych wyników. TMS Brokers nie ponosi odpowiedzialności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie niniejszej publikacji ani za szkody poniesione w wyniku decyzji inwestycyjnych na podstawie niniejszej publikacji.
Data na pierwszej stronie niniejszej publikacji jest datą sporządzenia i jej opublikowania.
Kontrakty CFD są złożonymi instrumentami i wiążą się z dużym ryzykiem szybkiej utraty środków pieniężnych z powodu dźwigni finansowej. 76% rachunków inwestorów detalicznych odnotowuje straty w wyniku handlu kontraktami CFD u niniejszego dostawcy. Zastanów się, czy rozumiesz, jak działają kontrakty CFD, i czy możesz pozwolić sobie na wysokie ryzyko utraty pieniędzy.
Szczegółowe informacje dotyczące TMS Brokers, zasad sporządzania i rozpowszechniania rekomendacji, źródeł informacji, określenia odbiorców rekomendacji, terminologii fachowej, konfliktów interesów, jak również częstotliwości wydawania i ważności rekomendacji, wskazane zostały na stronach internetowych www.tms.pl w części https://www.tms.pl/zastrzezenia-prawne
