Ograniczone oddziaływanie czynnników ryzyka

Sądzę, że warto poświęcić chwilę na taką analizę, a wynikające z niej wnioski i konkluzje podpowiedzą najbardziej prawdopodobne scenariusze na nadchodzące miesiące. Bez wątpienia inwestorzy na rynkach akcji nie mogą narzekać w tym roku na brak okazji inwestycyjnych, jak również brak emocji. Jak dotąd dwa dyżurne czynniki ryzyka, które bardzo często pojawiały się w prognozach zostały niemal całkowicie przez inwestorów zignorowane.

Pierwszy z nich to kwestia zmiany koalicji rządzącej po wyborach w Grecji, drugi to niesłabnące napięcie na linii Rosja kontra  sąsiedzi i reszta świata. O ile kwestia  porozumienia Grecji z Unią Europejską wydaje się zbliżać do rychłego finału to kwestia Rosji nie pozwala mieć nadziei na szybkie rozstrzygnięcie. Sądzę, że jest to jeden z najistotniejszych czynników ryzyka jakie mogą w średnim terminie ciążyć nad rynkami, nieprzewidywalny rozwój sytuacji w Rosji, zarówno w wymiarze zewnętrznym (ewentualne dalsze zaostrzenie i rozszerzenie konfliktu na Ukrainie) tak i w obszarze wewnętrznym, nieunikniony wewnętrzny kryzys finansowy (spadek ceny ropy naftowej), załamanie systemu bankowego oraz nieprzewidywalne jego następstwa. Cały czas istnieje szansa, że ryzyko to nie musi się zmaterializować i jak na razie w taki scenariusz wierzą inwestorzy. Na pewno bardzo uważnej obserwacji wymaga dalszy rozwój sytuacji.

Relatywna słabość Wall Street

Dla części komentatorów nie jest zaskoczeniem relatywna słabość amerykańskiego rynku akcji. Po sześciu latach silnych i konsekwentnych wzrostów indeks S&P500 konsoliduje się w okolicy historycznych szczytów, ewidentnie wytracił tempo wzrostów mimo wyraźnej poprawy sytuacji makroekonomicznej uwidaczniającej się chociażby w zaskakująco silnym rynku pracy (wzrosty liczby nowych etatów wyższy niż przed załamaniem w 2008 roku), czy rynku nieruchomości. Tak spektakularne wzrosty indeksu S&P w relatywnie krótkim czasie, o ponad 200% w ciągu sześciu lat, miały miejsce jedynie dwukrotnie w minionym stuleciu, a w ich następstwie rynek wyznaczył szczyty w 1929 i 2000 roku. Biorąc pod uwagę skalę ruchu rynku racjonalne zatem wydają się oczekiwania co do „przyhamowania” hossy w USA i coraz częściej pojawiające się opinie o spadku atrakcyjności inwestycyjnej amerykańskich akcji. Kolejnym argumentem za relatywnym pogorszeniem atrakcyjności inwestycyjnej USA jest przeciwny kierunek prowadzenia polityki monetarnej przez Fed, a zdecydowaną większość światowych banków centralnych. Od początku roku ponad 25 z nich podjęło decyzję o złagodzeniu polityki monetarnej, w tym polska RPP. Sygnałem do hossy w Europie była decyzja ECB o wprowadzeniu programu QE o skali i czasie trwania istotnie przerastającej oczekiwania rynków.

Dodatkowo program skupowania aktywów kontynuuje BoJ, coraz więcej pojawia się też głosów o możliwym wprowadzeniu w jakiejś formie programu luzowania monetarnego w Chinach. Efektem tych rozbieżnych oczekiwań w stosunku do kierunku polityki pieniężnej była silna presja na aprecjację dolara amerykańskiego, nie tylko w stosunku do Euro ale również do koszyka walut (Dollar Indeks  (DXY) wzrósł od początku roku do ponad 11 proc. na tegorocznym szczycie) co dodatkowo relatywnie spowodowało podrożenie aktywów dolarowych. Sytuacja ta pozostała nie bez reakcji ze strony Fed-u, który w komunikacie z marcowego posiedzenia który studził oczekiwania inflacyjne, obniżając prognozę wzrostu amerykańskiego PKB na lata 2015 – 2017 oraz wskazując jednocześnie na niekorzystny wpływ silnego dolara na wyniki amerykańskich spółek. Z uwagi na powyższe czynniki prawdopodobny wydaje się scenariusz osłabienia lub wyhamowania presji na umacnianie dolara w nadchodzących tygodniach. W mojej opinii polityka FED-u zmierza do normalizacji polityki monetarnej, po okresie kilkuletniego stosowania nadzwyczajnych środków stymulacji gospodarki, pojawiające się w niektórych segmentach rynku spekulacyjne bąble są bez wątpienia mocnym argumentem za tym aby nie spóźnić się z normalizacją poziomu stóp procentowych, niezależnie od retoryki.

Cel ten jest moim zdaniem oczywisty, nie przesądza to jednak o rozpoczęciu cyklu zaostrzenia polityki monetarnej w istotnej skali. Mediana oczekiwań co do wysokości stopy procentowej na koniec 2015  kształtuje się zaledwie na poziomie 0,625 proc.. Podsumowując, sądzę że powinniśmy spodziewać się osłabienia presji na aprecjację USD, ze szczególną uwagą należy obserwować wyniki spółek amerykańskich za Q1 2015 r. Uderzenie silnego dolara w wyniki przedsiębiorstw może stać się katalizatorem do wystąpienia w drugim kwartale korekty amerykańskich indeksów. Obserwowana w ostatnim czasie realokacja aktywów może zapowiadać kontynuację lepszego  zachowania się  indeksów rynków europejskich, QE w Europie nadal będzie czynnikiem  dominującym, a następnym efektem słabszego USD może być poprawa performancu aktywów rynków wschodzących, zarówno rynku akcji, jak i walut oraz długu, krajów będących beneficjentami niskiej ceny ropy naftowej i surowców.