Rynek mądrzejszy od Fed?

18-02-2021 10:13
Bardzo dobre dane o styczniowej sprzedaży detalicznej i produkcji przemysłowej z USA utwierdzają w przekonaniu tę grupę uczestników rynku, która spodziewa się wcześniejszej normalizacji polityki Fed. Idą za tym wyższe rentowności obligacji skarbowych i silniejszy dolar. Tymczasem Fed dalej deklaruje, że minie jeszcze „trochę czasu” zanim zostaną spełnione warunki dla redukcji programu skupu aktywów.
Rynek mądrzejszy od Fed?

Kto wie lepiej? Wszystko opiera się na założeniach wynikających z interpretacji danych, a te wczoraj ucieszyły obóz zwolenników szybszej normalizacji polityki pieniężnej. Skok sprzedaży detalicznej był największy od siedmiu miesięcy (5,3 proc. m/m), przynosząc zaskakujące odbicie po dwóch miesiącach spadków. Spory w tym udział zatwierdzenia w grudniu wypłaty czeków dla Amerykanów, z których środki bez wątpienia poszły na konsumpcję. Ale wyższy od oczekiwań wzrost produkcji przemysłowej, w połączeniu z wysokimi odczytami indeksów PMI/ISM, pokazuje, że ożywienie ma szerzy zasięg. Uczestnicy rynku interpretują lepsze dane jako zapowiedź wyższej inflacji, która zmusi Fed do poddania się presji i redukcji ekspansji monetarnej. W efekcie dolar powinien być mocniejszy.

Co w przyszłości zrobi Fed jest kluczowa niewiadomą. Warto jednak przeanalizować argumenty, które Fed stawia za utrzymaniem akomodacyjnej polityki jeszcze przez wiele kwartałów, jak można było wywnioskować z opublikowanych wczoraj minutek po styczniowym posiedzeniu FOMC. Po pierwsze Fed spodziewa się wzrostu inflacji, jednak będzie to wynikiem czynników tymczasowych, podczas gdy Fed chce zobaczyć trwałe nasilenie trendów inflacyjnych w dłuższym horyzoncie. Przy pandemicznych zawirowaniach, zakłóceniach podaży i wywołanych pomocą fiskalną skokach konsumpcji takiego trendu może się nie udać zaobserwować w tym roku. Po drugie Fed troszczy się o rynek pracy, tymczasem 10 mln Amerykanów wciąż nie odzyskało zatrudnienia w porównaniu ze stanem sprzed pandemii. Po trzecie Fed uczy się na swoich błędach i z pewnością chciałby uniknąć powtórki z 2013 r., kiedy przedwczesne rozpoczęcie dyskusji o redukcji skupu aktywów doprowadziło do gwałtownego skoku rentowności obligacji i wzrostu zmienności dla rynku walutowym. Fed chce dowodów, że gospodarka jest w stanie sobie poradzić bez monetarnej pomocy i dlatego temat ograniczania QE wydaje się zamknięty na ten rok, a pierwsza podwyżka stóp procentowych jest wątpliwa przed 2023 r.

Ale rynek chce być mądrzejszy od Fed i z wyprzedzeniem dyskontuje zaostrzenie polityki pieniężnej. Ale jeśli wyższe rentowności fałszywie zwiastują zwrot w polityce Fed, będzie to oznaczać, że potencjał wzrostowy dla rynkowych stóp procentowych szybko się wyczerpie, a jednocześnie będzie zjadany wyższą inflację. Atrakcyjność odsetkowa USD pozostanie niska. W międzyczasie dolara broni lepsza postawa gospodarki USA w porównaniu np. ze strefą euro. Ale jeśli rynki dyskontują przyszłość, musza też brać pod uwagę, że prędzej czy później wyjście covidowej zapaści czeka wszystkich i w długim terminie nie powinien to być czynnik różnicujący. W efekcie z EUR/USD nie znika filozofia podkupywania dołków po korektach, jak to ma miejsce dziś rano.

Złoty jest silniejszy w czwartek, a umocnienie odbywa się w akompaniamencie podobnych ruchów na forincie węgierskim i koronie czeskiej. Katalizatorem jest poranna przecena dolara na głównych rynkach przy brak zmienności na rentownościach obligacji skarbowych USA. W tle mamy komentarze z RPP. Jerzy Żyżyński uważa, że nie ma powodów do martwienia się poziomem inflacji. Z kolei Jerzy Kropiwnicki uważa, że presja inflacyjna może zmusić Radę do rozważenia podwyżki stóp procentowych w drugiej połowie roku. Te dwie wypowiedzi najlepiej opisują podział opinii w Radzie, gdzie decydujący głos będzie należał do gołębio nastawionego prezesa Glapińskiego. Brak zmian w poziomie stóp procentowych w tym roku pozostaje bazowym scenariuszem.

Zastrzeżenia prawne